【行业】水电行业报告-国之重器,宁静致远(52页)

认知惯性:公用事业防御品种成长性不足。水电行业公司属于公用事业板块,我们复盘历史数据可以发现公用事业板块与市场关联度较低,其收益率波动受大盘影响最小,因此防御性最强。公用事业、医药、必需消费品、通讯,这类行业存在需求刚性,因而业绩受经济环境影响较小,成长性低。较低的业绩弹性使得其能够提供稳定的回报率(常以分红形式出现),因此在股市下挫时期,其常常成为资金的“避风港”。从 1963-2002 年的美股回归结果看,公用事业类股票与大盘关联度最低(市场风险溢价每变动 1%,公用事业股收益率平均变动 0.778%),即其收益率波动受大盘影响最小,因此防御性最强。

水电综合优势显著,政策多维度引导解决“弃水”问题。水电综合优势显著。2014 年 6 月,国务院印发《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》(简称《行动计划》),要求到 2020 年,一次能源消费总量控制在 48 亿吨标准煤左右,煤炭消费总量控制在 42 亿吨左右。随着国家能源结构的调整,近 10年来火电装机容量逐步下滑(下降 14pct),取而代之的是各类清洁能源。诸多清洁能源中水电装机容量居于首位(占总装机量 20%左右)。与光伏、风电等清洁能源相比,水力发电存在两大优势:一是上网价格低廉,成本方面更具竞争力,二是稳定性更强,平均利用小时数更高(风能和光能波动更大),因此尽管光伏发电和风电合计装机量接近水电,但实际发电量仅为水电的三分之一。

复盘龙头:保障消纳前提下,装机量增长是业绩提升核心因素。水电公司的业绩增长的决定性因素为装机容量提升。长江电力作为公用事业板块龙头公司,自 2003 年 11 月上市以来,股价上涨 6.59 倍(截止至 2019 年 2 月 22日),而同期沪深 300 指数上涨 2.15 倍,长江电力取得超额收益 4.44 倍(15 年CAGR13.39%)。此外,我们统计了国投电力同时期涨幅 6.65 倍(15 年CAGR13.46%),较沪深 300 指数取得超额收益 4.50 倍。复盘两个水电龙头公司,我们认为业绩增长的决定性因素为装机容量提升。

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